Freitag, 28. Oktober 2016

EASY Software AG: Ein deutscher SmallCap-Namensvetter aus der Software-Branche

EASY Software AG: Ein deutscher SmallCap-Namensvetter aus der Software-Branche

Meine bisher erfolgreichsten Investments kamen aus dem deutschen SmallCap-Bereich. Und so dachte ich mir: Warum nicht mal wieder einen Blick auf dieses Segment werfen? Als erstes werde ich mir deshalb heute einmal die EASY Software AG vornehmen.

Zum Unternehmen
Das Unternehmen gibt es seit 1990 und wurde 1998 in eine AG umgewandelt. EASY steht für Elektronische Archivsysteme. D.h. die Herkunft des Namens ist ähnlich spektakulär, wie bei SAP (Systeme, Anwendungen, Produkte in der Datenverarbeitung). Sie bieten v.a. Softwarelösungen im Bereich Enterprise Content Management (ECM) an. Mir waren sie bisher nur als DMS-Lösungsanbieter bekannt (Dokumentenmanagementsystem). Der Großteil der Einnahmen wird über Lizenzverkäufe und Wartungsverträge erzielt. Um für die Zukunft fit zu werden, gibt es zukünftig mehr SaaS-Angebote (Software as a Service). D.h. sie bieten diverse Dienste zukünftig in Zusammenarbeit mit anderen Partnern oder Plattformen (Stichwort Salcesforce) über die Cloud an. Sie bezeichnen sich selbst in ihrem Segment als Marktführer in Deutschland mit Installationen bei mehr als 12.000 Kunden. Mir selbst sind auch Unternehmen bekannt, die deren Lösungen einsetzen und auch zufrieden damit sind. Ich persönlich habe keine Erfahrungen mit deren Systemen. Meine Erfahrungen in dem Bereich beschränken sich auf Documentum, Sharepoint oder aber das ehemalige Produkt KAI|Box der insolventen Aidos Software AG.

Kurz gesagt geht es bei ECM-System darum, Informationen, die in Unternehmen meist in Dokumenten jeglicher Art vorliegen, effektiv abzulegen und wieder auffindbar zu machen. D.h. einerseits müssen Anwender z.B. PDFs einfach ablegen können. Dann muss das System die Dokumente analysieren, um sie ggf. automatisch richtig einzuordnen. Und am Ende muss es dem Anwender möglich gemacht werden, Dokumente einfach wieder zu finden. Bei KAI|Box von Aidos konnte man - was ich cool fand - Informationen und Dokumente auch über einen hyperbolischen Baum suchen. D.h. man konnte sich von Suchbegriff zu Suchbegriff hangeln und bekam die Suchergebnisse in grafischer Form präsentiert. Leider konnten da keine Kunden für gefunden werden, die bereit waren, über den Prototypstatus hinaus Geld zu zahlen. Würde mich echt mal interessieren, was aus dem Produkt geworden ist... Zurück zum Thema: In vielen Unternehmen wird zur Dokumentenverwaltung der Einfachheit halber Sharepoint eingesetzt. Das hat aber - vor allem wenn es nicht richtig eingerichtet ist oder genutzt wird - eher etwas mit einem Datengrab gemeinsam.

Zu den Geschäftszahlen:

Solide wäre hier wahrscheinlich das richtige Wort. Der Umsatz wurde seit dem Finanzkrisenjahr 2009 fast verdoppelt. Unterm Strich wurde trotz leicht rückläufigem Umsatz im letzten Jahr ein Rekordgewinn eingefahren. Die Margen und Renditen sind in Ordnung. Ich habe aber schon viele Softwareunternehmen gesehen, die dort wesentlich besser waren. Ihr Ziel ist es, in Zukunft eine EBITDA-Marge von 20 % zu erreichen. Da haben sie noch ein bischen was vor sich. Ansonsten sieht es in diesem Jahr bisher ganz gut aus. Was mir gefällt: Die Zahlungsmittelbestände liegen höher als die Finanzschulden, es sind keine Minderheitenanteile mehr ausgewiesen und der operative Cashflow liegt immer wesentlich höher als der ausgewiesene Nettogewinn. Es kommt also an sich immer genug Geld in die Kasse. Die reinen CAPEX-Ausgaben sind überschaubar. Ich habe bei meinen FCF-Berechnungen Ausgaben für Unternehmensübernahmen mal mit reingerechnet, da das Management neben organischem auch gerne anorganisches Wachstum nutzt. Das Eigenkapital ist über all die Jahre schön gewachsen. Zum Thema Shareholder Value schaffen: Eine Dividende wird nicht gezahlt und der Aktienkurs hat schon mal bessere Zeiten gesehen. Das liegt aber vor allem an einem Thema, auf das ich jetzt zu sprechen kommen werde.

Anfang des Jahres wurde ein langjähriger Gerichtsprozess mit dem ehemaligen Aufsichtsratsvorsitzenden Manfred Wagner und einen anderen Unternehmens-Manager zu Gunsten der EASY Software AG entschieden. Bis dahin war der Kurs von etwas über 7 € in 2014 auf knapp 3,70 € gestürzt. Hier einmal ein Artikel aus 2012 zum Thema und hier der letzte diesbezügliche Link aus dem AdHoc-Bereich des Unternehmens. Laut deren Halbjahresbericht ist das ganze mit knapp 3,2 Mio. in das Ergebnis eingeflossen. Ohne dieses hätte das Ergebnis wohl nicht so gut ausgeschaut. Da die Verurteilten allerdings in Revision gegangen sind (keine News diesbezüglich bisher), gibt es auf Kapitalfluss-Seite wohl noch nichts zu berichten.

Was gefällt mir an der EASY Software AG?

  1. Umsätze sind ganz gut gewachsen - wahrscheinlich bedingt durch die diversen Unternehmensübernahmen im Laufe der Zeit. Trotz Skandal gab es nie Verluste. Vom operativen Cashflow her gesehen fließt immer Geld zu.
  2. Relativ saubere Bilanz. Eigenkapital konnte über die Jahre gesteigert werden. Laut letztem Halbjahresfinanzbericht gibt es 6,4 Mio. Cash und knapp 10 Mio. an Forderungen. Dem gegenüber stehen lediglich 2,8 Mio. an Finanzschulden. D.h. eine Insolvenz steht meiner Ansicht nach nicht ins Haus. Eher, dass das vorhandene Cash für weitere Akquisitionen verballert wird.
  3. Im letzten Jahr wurde das Tochterunternehmen otris, an dem man etwas mehr als 50 % hielt, entkonsolidiert. Die GuV lässt sich damit wesentlich einfacher lesen, da man sich nicht ständig fragen muss, warum ein Großteil des Jahresüberschusses an Minderheiten abgetreten werden muss. Die Enterprise Value-Berechnung wird dadurch auch einfacher.
  4. Sind Marktführer in ihrem Segment und haben gute Produkte. Vergessen dabei aber nicht die Zukunft, denn für die wollen sie fit werden (Programm nennt sich EASY FIT 2017). Im Zuge dessen bieten sie mittlerweile auch Cloudlösungen an. Bei der Umsetzung von EASY FIT 2017 wird die Software jetzt wohl mehr nach agilen Methoden entwickelt, was aus meiner Sicht als Softwareentwickler durchaus als positiv zu bewerten ist. Die aktuelle Webseite sieht auch ganz gut und informativ aus.
  5. Wenn nichts schief läuft, sollte das Gerichtsurteil irgendwann mal endgültig zu ihren Gunsten entschieden werden (aktuell in Revision - erst für Februar/März 2017 neue Gerichtstermine festgelegt). Dann entfallen die nicht unerheblichen Rechtsberatungskosten, die über all die Jahre angefallen sind.
  6. Es gibt noch ein paar Mio. an Verlustvorträgen, welche sich steuermindernd auswirken können. Seit meinem Engagement bei der KPS Consulting AG - welches ich leider etwas zu früh beendet habe - weiß ich, dass dies ein nicht zu unterschätzender Pluspunkt sein kann.
  7. Umsätze werden über viele Kunden generiert. Insgesamt gibt es über 12.000. Die Abhängigkeit von einzelnen Kunden sollte daher überschaubar sein.
  8. Keine Analysten. Dürften somit teilweise unter dem Radar fliegen.

Was gefällt mir nicht an der EASY Software AG?

  1. Relativ geringer Free Float von nur etwas mehr als 30 %. Manfred Wagner - der verurteilte und in Revision gegangene ehemalige Aufsichtsratsvorsitzende - besitzt wohl immer noch knapp 11 % der Aktien. Falls er sich also irgendwann mal von denen trennen muss zwecks Begleichung von Schulden, könnte der Kurs evtl. kurzzeitig unter Druck kommen.
  2. Bedingt durch die geringe Marktkapitalisierung von nur etwa 26 Mio. € gibt es auch nur geringe Handelsvolumen und relativ hohe Spreads (Preisunterschied zwischen Angebot und Nachfrage). Das Handelsvolumen ist in dieser Woche allerdings angestiegen. An mir kann es nicht gelegen haben, denn ich besitze keine und habe weder ge- noch verkauft. Den letzten Insiderkauf (1000 Aktien durch Aufsichtsrat Oliver Krautscheid Anfang Oktober) ordne ich dabei mal in die Rubrik irrelevant ein.
  3. Mit einer kleinen Dividende würden sie sich meiner Meinung nach einen größeren Kreis potentieller Investoren sichern.
  4. Ihr EASY FIT 2017-Programm wird noch einiges an Geld kosten und wenn ich es richtig interpretiert habe, ist die Nachfrage nach den neuen Lösungen bisher auch leicht hinter den Erwartungen zurückgeblieben. Aber deren EASY WORLD 2016-Veranstaltung, welche von den Bildern her auf jeden Fall cool aussieht, war ja erst im September und evtl. habe sie dort ja auch einige neue Kunden gewinnen können...
  5. Mit Unternehmensübernahmen hatten sie meiner Meinung nach nicht immer das glücklichste Händchen. Von daher stehe ich deren Bemühungen, weiterhin anorganisch zu wachsen, eher skeptisch gegenüber.
  6. Typisch deutsch: keine Aktienrückkäufe.

Bewertung + Fazit:
Ganz ehrlich traue ich mir im Moment keine Bewertung zu. Daher an dieser Stelle keine Optimismus-Normalfall-Pessimismus-Betrachtung mit gewichtetem Kurs am Ende. Die Halbjahreszahlen kann ich einfach schlecht einordnen. Der Cash Flow sah dort sehr gut aus. Das schuldenfreie Unternehmen hat dabei knapp 5 Mio. an Cash produziert, was bei einem Unternehmen, dessen Marktkapitalisierung bei 26 Mio liegt, echt gut ist. Zusätzlich soll das zweite Halbjahr besser werden, als das erste. Ich kann aber nicht einschätzen, wie nachhaltig das sein wird und ob das nur die GuV-Seite oder auch die meiner Meinung nach wichtigere Cashflow-Seite betrifft. Von 2011 bis 2014 hat man gesehen, dass die auch mal ganz schnell rückläufig sein kann.

Ich würde die EASY Software AG aus Investorensicht (nicht aus Softwareentwickler oder Kundensicht) zum aktuellen Zeitpunkt als 'geht so' bzw. 'könnte evtl. positiv überraschen' einstufen. Seit 2014 wurde aber auf jeden Fall eher Shareholder Value vernichtet. Wer allerdings Anfang des Jahres auf ein positives Urteil gesetzt hat, konnte bis jetzt ganz gut profitieren - trotz Revision im Gerichtsprozess. Das Unternehmen wandert auf jeden Fall einmal auf meine Watchlist.

Sonntag, 16. Oktober 2016

Simple Value Investing-Deutsch-Chinesen: Revisited

Simple Value Investing-Deutsch-Chinesen: Revisited

Vor etwa 3.5 Jahren hat Stefan vom damals sehr lesenswerten Simple Value Investing-Blog ein sagen wir mal kleines 'Finanzexperiment' durchgeführt. Ab und an ist so etwas ja notwendig und das Gute ist, dass man als Außenstehender bei der Durchführung eines Experiments einfach interessiert zuschauen und trotzdem Schlüsse für sein eigenes Denken und Handeln ziehen kann. Dies möchte ich an dieser Stelle tun, da Stefan im Blog selbst leider aus beruflichen Gründen (er ist jetzt in der Finanzbranche tätig und möchte verständlicherweise Interessenskonflikte vermeiden) nicht mehr so viel schreibt. Es geht - das möchte ich an dieser Stelle ausdrücklich betonen - nicht darum, irgendwen an den Pranger zu stellen, sondern einzig und allein darum, das damals begonnene Experiment zum jetzigen Zeitpunkt einmal auszuwerten. Nur interessehalber: der Dax stand im April/Mai 2013 bei rund 8000 Punkten, hat sich seit dem also ganz gut entwickelt (Stand aktuell rund 10.300 Punkten mit Zwischenhoch bei über 12.300 Punkten).

Konkret ging es Stefan darum, in ausgewählte chinesische Firmen zu investieren, die an deutschen Börsen gehandelt werden. Hier geht es zum damaligen Beitrag. Ich persönlich hatte schon lange vor seinem Experiment schlechte Erfahrungen damit gemacht (konkret genannt seien hier Delong, China Fashion und China Water) und war daher von vornherein skeptisch. Bestärkt wurde ich in meiner Skepsis von MMI von valueandopportunity, der den entsprechenden Artikel auch als Erster kommentierte. Stefans These war, dass man mit einem breit gefächerten Korb an solchen Chinesen - ähnlich dem 'normalen' Net-Net-Investing nach Graham - in Summe gesehen langfristig recht gut abschneiden kann. So 'investierte' er jeweils rund 5000 € seines Musterdepots in folgende 11 Unternehmen:

  • Asian Bamboo
  • China Specialty Glass
  • Fast Casualwear
  • Greater China Precision Components
  • Kinghero
  • Ming Le Sports
  • United Power Technology
  • Vtion Wireless Technology
  • Goldrooster
  • Ultrasonic
  • Haikui Seafood

Hier einmal die Auflistung der einzelnen Unternehmen mit dem damaligen Kaufkurs, dem zwischenzeitlichen Höchstkurs und dem - wenn verfügbar - aktuellen Kurs:

5 von 11 Delistings, 3 von 11 Scheintote und 3 von 11 noch lebende, die allerdings aktuell bei -80 % liegen. Bei den von ihm verschmähten Unternehmen sieht es ähnlich aus.

Fazit:
Ich fand das Experiment sehr gut, denn es hat ein eindeutiges Ergebnis gebracht, mit dem ich durchaus gerechnet habe: ähnlich der goldenen Gebrauchtwagenkäuferregel 'Kaufe niemals einen preiswerten Gebrauchtwagen in Berlin' kann man festhalten 'Kaufe niemals ein in Deutschland gelistetes Chinesen-Net-Net, egal wie toll der Name auch klingt'. Für in Amerika gelistete China-Net-Nets gilt das Gleiche. Ich hoffe, dass Leser dieses Beitrags erkennen, dass man in dem Umfeld der "Deutsch-Chinesen" (und auch "US-Chinesen") extrem vorsichtig sein muss und sich mit extrem hoher Wahrscheinlichkeit verbrennt. Gewiefte Geschäftsmänner spekulieren einfach nur auf 'Dumb German Money'.

Im Endeffekt kam ich auf die Idee zu dem Beitrag, da in der Xing-Gruppe 'Geld verdienen an der Börse' in einem Post zu Organigram vom Autor relativ offensiv nach Meinungen zum Thema/Unternehmen gefragt wurde, aber gleichzeitig eine Rhetorik zur Anwendung kam, die mich stark an den ehemaligen Börsenbrief 'Der Spekulant' erinnerte. Dieser empfahl damals Delong und alles mögliche mit China im Namen. Ich könnte mir durchaus vorstellen, dass der Organigram-Kurs in 5 Jahren einen wesentlich niedrigeren Wert haben wird, als er sich laut Artikel erhofft.

@Stefan: Falls du das lesen solltest, nochmals der Hinweis, dass ich niemanden an den Pranger stellen möchte. Ich fand es mutig und auch sehr gut, dass du dieses Experiment durchgeführt hast und bin mir sehr sicher, dass du auch deine Schlüsse für dein aktuelles Projekt daraus gezogen hast. Musterdepots sind für genau solche Experimente da.

Donnerstag, 13. Oktober 2016

The Walt Disney Company (DIS): Meine Aktie für die Ewigkeit

The Walt Disney Company (DIS): Meine Aktie für die Ewigkeit

Was ihr hier oben sehen könnt, ist meine kleine aber feine Sammlung an Filmen, bei denen das Unternehmen, welches ich heute besprechen werde, direkt oder indirekt involviert ist. Und diese Sammlung ist durchaus als unvollständig zu bezeichnen. Es gibt noch viel mehr Filme, die man von ihnen kaufen könnte und - vor allem - die es sich lohnen würde, zu kaufen. Spontan fällt mir da z.B. die Limited Edition von 'Schneewittchen und die Sieben Zwerge' ein, einem Film von 1937 (damals erfolgreichster Film aller Zeiten), für die man bei Amazon und Ebay locker flockig ab 40 € aufwärts zahlt. Wie ihr euch jetzt sicherlich denken könnt, werde ich mich heute etwas näher mit dem Unternehmen 'The Walt Disney Company' (DIS) beschäftigen. Eins vorweg: ich besitze bereits Anteilsscheine an DIS und bin zusätzlich ein großer Fan der Werke von Disney. Daher habe ich evtl. an der einen oder anderen Stelle eine rosarote Brille auf und wäre über Hinweise dankbar, falls ich etwas zu positiv sehe oder etwas Negatives übersehe.

Zum Unternehmen:
Das Unternehmen ist in der Unterhaltungsbranche angesiedelt und wurde vor fast 100 Jahren - 1923 - von der Brüdern Walt und Roy Disney gegründet. Aktueller CEO ist Robert Iger. Es gibt grob gesehen 4 Unternehmensbereiche (aufsteigend sortiert nach Umsatz der Geschäftsbereiche):

  1. Media Networks mit Beteiligungen an Fernsehsendern wie ABC, ESPN, Super RTL oder Disney Channel
  2. Parks and Resorts (Freizeitparks wie z.B. Disney World, Euro Disney oder Shanghai Disneyland)
  3. Studio Entertainment u.a. mit Walt Disney, Touchstone, Pixar Animation Studios, Marvel Studios, Disney Animation Studios und Lucasfilm
  4. Consumer Products und Interactive Media (Spielzeug, Kleidung, Lizenzgeschäft...)

Während der erstgenannte Bereich aktuell etwas als Sorgenkind angesehen wird (u.a. durch die sich ändernden Gegebenheiten im Konsumverhalten und durch steigende Kosten z.B. bei den Sportlizenzen), läuft es in den anderen Bereichen blendend. Das riesige Shanghai Disneyland wurde Mitte des Jahres nach langjähriger und teurer Bauphase erfolgreich fertiggestellt und in einer großen Zeremonie eröffnet. Und zum Thema Studio Entertainment hier einmal ein aktueller Auszug der bisher erfolgreichsten Filme dieses Jahres 2016 weltweit (von the-numbers.com einer sehr guten Seite zum Thema 'Einspielergebnisse' von Filmen):

Die Plätze 1-4 stammen alle von Disney. Nicht enthalten ist 'Star Wars - Episode 7', da dieser im Dezember 2015 angelaufen ist. Ansonsten würde der auch noch mit dort oben stehen. Zusätzlich gilt es zu bedenken, dass für 2016 noch 3 wichtige Filme ausstehen, von denen mindestens einer garantiert noch in der TOP10 landet: Dr. Strange (Marvel), Moana (Animationsfilm) und das Star Wars Spin Off 'Rogue One: A Star Wars Story'. Die Trailer machen auf jeden Fall schon einmal Lust auf mehr.

Ergänzend zum Thema hier eine kurze Auflistung an Filmen, die in den nächsten Jahren anlaufen sollen: Die Schöne und das Biest (Realverfilmung, 2017), Guardians of the Galaxy 2 (Marvel, 2017), Fluch der Karibik 5: Salazar’s Rache (2017), Cars 3 (Pixar, 2017), Thor: Ragnarok (Marvel, 2017), Star Wars: Episode 8 (Lucasfilm, 2017), Mulan (Realverfilmung, 2018), Han Solo Spin Off (Lucasfilm, 2018), Toy Story 4 (Pixar, 2018), Indiana Jones 5 (Lucasfilm, 2019)... Mir läuft jetzt schon das Wasser im Mund zusammen. Hatte ich schon erwähnt, dass ich ein Fan bin :-) ?

Langjähriger Kursverlauf:

Wer 2009 oder aber 2011 nicht so blöd war, wie ich, und sich getraut hat Aktien zu kaufen, freut sich mittlerweile über eine Vervielfachung seiner Anteile.

Geschäftszahlen der letzten 10 Jahre:

Ein Blick auf die Geschäftszahlen verrät, dass auf lange Sicht der Aktienkurs eines Unternehmens immer der wirtschaflichen Entwicklung folgt. Entwickelt sich die wirtschaftliche Situation gut, entwickelt sich meist auch der Kurs gut. Das Hündchen (sprich der Kurs) läuft mal weg vom Herrchen (der wirtschaflichen Situation), kommt wieder zurück und bleibt auch mal stehen. Aber im Großen und Ganzen landet er am Ende da, wo das Herrchen ist. Jetzt muss man als 'Floh' (Käufer der Aktie) eigentlich nur den passenden Moment abwarten, um aufzuspringen.

Was mir an Disney gefällt:

  1. Die haben es einfach drauf. Disney, Marvel und Pixar sind für mich persönlich mehr oder weniger ein Gütesiegel. Meine Kinder sehen das ähnlich.
  2. Sie verschaffen mir sehr viele 'Weiter so'-Momente: Ein Freund geht ins Kino, um mit seinen Kindern den neuesten Pixar-Film zu schauen? Weiter so. Im Kindergarten laufen 5 Mädels mit Elsa-Shirt rum? Weiter so. Ein Junge im Kiosk bekommt von seinem Vater 'Star Wars'-Sammelkarten gekauft? Weiter so. Die Leute stehen Schlange an der Kasse im Disney Store in bester Lage von Verona? Weiter so.
  3. Sie haben es bisher fast immer geschafft, übernommene Unternehmen perfekt in ihr Ökosystem zu integrieren (siehe Pixar (2006), Marvel (2009) oder Lucasfilm (2012)). Die anderen Unternehmensbereiche profitieren vom Erfolg der Filme. Was wären die Freizeitparks ohne die Figuren? Was wären die Spielzeuge ohne die Magie von Star Wars? Was wäre der Disney Channel ohne die hochwertigen Filme? Das Herz des Unternehmens liegt also im Studio Entertainment-Bereich, auch wenn die eigentlichen Umsätze etwas anderes sagen. Denkbar wäre diesbezüglich ein SpinOff von Teilen des Media Networks wie z.B. ESPN und ABC, die mit dem eigentlichen Entertainment-Bereich nur teilweise zu tun haben.
  4. Sie sind aktuell in der Nähe des Jahrestiefs zu finden, welches bei rund 79 € bzw. 88,85 $ liegt.
  5. Es wird an die Aktionäre gedacht (Dividende + Aktienrückkäufe).
  6. Sie schaffen es, Überraschungshits zu landen und damit neue 'Franchises' zu gründen. Ich denke hier einfach nur mal an Zoomania, Die Eiskönigin oder Fluch der Karibik. Obwohl: bei Fluch der Karibik dachte ich beim ersten Mal, dass da jemand das Computerspiel 'Monkey Island' verfilmt hat.
  7. Sie sind profitabel, wie eine (fast) durchgänge Eigenkapitalrendite von > 10 % in den letzten 10 Jahren zeigt. Aktuell sind sie so profitabel, wie noch nie.
  8. Sie sind relativ krisenresistent bzw. konjunkturunabhängig, wie die Entwicklung seit 2006 zeigt. Ich hätte eingangs erwartet, dass es einen stärkeren Umsatzeinbruch während und nach der Finanzkrise gegeben hat.
  9. Inflation spielt ihnen eigentlich in die Karten. So, wie ich anno '99 für Episode 1 einen Eintritt von 15 DM bezahlt habe, habe ich letztes Jahr für Episode 7 pro Person 16 € gelöhnt (mit Überlängenzuschlag, Wochenendzuschlag, 3D-Zuschlag und Logenzuschlag). Alleine schon deswegen gehe ich davon aus, dass die Zukunft für sie gut aussieht.
  10. Der operative Cashflow ist recht hoch. Vor allem dort kann man das stabile Wachstum erkennen.
  11. Verwässung über Optionen und RSUs sind vernachlässigbar. Wobei: Aktien werden teilweise als Währung bei Übernahmen benutzt. Z.B. war nach der Pixar-Übernahme Steve Jobs größter Einzelaktionär von Disney. Von daher war die Pixar-Übernahme im Nachhinein doch recht teuer...
  12. DVDs und BluRays von Disney verlieren nicht ganz so schnell an Wert, wie die meisten anderen Filme. Manchmal habe ich das Gefühl, dass Disney eigens Mitarbeiter hat, welche dafür sorgen, dass auch auf dem Gebrauchtmarkt die Preise nicht zu tief fallen.

Was mir an Disney nicht gefällt:

  1. Die Verschuldung wurde in den letzten Jahren hoch gefahren. Selbst bei Höchstkursen wurden noch relativ starke Aktienrückkäufe getätigt. Bei ansteigenden Zinsen könnten die Schulden meiner Meinung nach aber relativ schnell reduziert werden durch die starken Cashflows.
  2. KGV von knapp 15 und KFCF von knapp über 20 sind alles andere, als preiswert. Wobei man bedenken muss, dass ich bei meiner KFCF-Berechnung die kompletten Investitionskosten inkl. Aquisitionen mit eingerechnet habe. Der 'klassische' FCF (OCF - CAPEX) wäre natürlich um einiges höher.
  3. Der extrem erfolgreiche CEO Bob Iger (seit 2005) denkt wohl wiederholt an einen Rückzug aus dem operativen Geschäft in 2018.
  4. Sie verführen mich, Geld auszugeben. Allein in diesem Jahr stehen auf der Liste: Eiskönigin-Puzzle, Eiskönigin-Barbie, Arielle-Figur, Eintrittskarten 'Star Wars Identities', diverse DVDs und Blu Rays. Weihnachten steht auch noch vor der Tür und mit Sicherheit sehe ich Roque One in diesem Jahr auch noch an. Damn it...
  5. Ab und an kann ich sie bezüglich Marketing nicht verstehen: Warum wurde Zootopia international als Zoomania vertrieben? Warum wurde der Spielberg-Film 'BFG' in diesem Jahr nicht als 'The Big Friendly Giant' vertrieben, Buchvorlagentitel hin oder her? Bei BFG hatte ich als alter Doom-Spieler z.B. sofort andere Assoziationen (siehe hier). Andere dachten wahrscheinlich eher an WTF?! Meiner Tochter hat der Film übrigens gefallen :-) Diverse andere kleinere und größere Flops der jüngeren Vergangenheit wären Milo und Mars, John Carter, The Lone Ranger oder der 2. Teil von Alice im Wunderland.
  6. Es gibt öfter Gerüchte über Übernahmen, die in meinen Augen nicht so viel Sinn machen (z.B. Twitter). Andere machen Sinn (z.B. NetFlix), wären aber extrem teuer. Hoffen wir mal, dass sie weiterhin ein glückliches Händchen bei Akquisitionen haben.
  7. Die Freizeitparks gehören nicht zu 100 % DIS und sind teilweise difizitär. Siehe hierfür auch Geschäftsberichte von Euro Disney, dessen Aktien eigenständig gehandelt werden. Aber wahrscheinlich hat das steuerliche Aspekte oder aber rechtliche (Shanghai)...

Bewertung:
Ich persönlich nehme Disney gerne als Beispiel dafür her, dass Unternehmensbilanzen nicht immer den tatsächlichen Wert eines Unternehmens wiederspiegeln. Ähnlich, wie ein vollständig abgeschriebenes Haus in München mehr als 0 € wert ist, mit dem es ggf. in einer Bilanz steht, sind die unzähligen Charaktere und sonstigen immateriellen Wertgegenstände, die - wenn überhaupt - mit Minimalbeträgen in der Bilanz stehen, erheblich mehr wert, als ausgewiesen. Daher ist es bei Disney mehr als offensichtlich, dass der Unternehmenswert hier aus den zukünftig zu erwirtschaftenden Cashflows kommt und daraus abgeleitet werden muss. Ich traue mir nicht zu, Wachstumsprognosen für die einzelen Geschäftsbereiche abzugeben. Ich gehe lediglich davon aus, dass sie im mittleren einstelligen Prozentbereich wachsen werden. Bei einem Premium-Unternehmen wie Disney bin ich bereit, das 20-fache des FCF zu zahlen. Von daher würde ich behaupten, dass die aktuelle Bewertung als fair angesehen werden kann. Eine Unterbewertung liegt meines Erachtens nicht vor. Eine Überbewertung wie Mitte/Ende letzten Jahren/Anfang diesen Jahres (siehe auch Insiderverkäufe - u.a. vom CEO) aber auch nicht mehr. Momentan sind sie so preiswert zu haben, wie seit ein paar Jahren nicht mehr. Wenn man also zum richtigen Zeitpunkt einsteigt, kann man langfristig gesehen sicherlich einiges verdienen. Für kurzfristige Zockerei ist Disney gänzlich ungeeignet. Zum aktuellen Kurs würde ich von einer langfristigen Rendite von 'nur' 5-8 % p.a. ausgehen, also nicht mehr, wie der Gesamtmarkt. Müsste ich mich jetzt trotzdem für eine einzige Einzelaktie entscheiden, um sie für meine Kinder kaufen, wäre es mit relativ hoher Wahrscheinlichkeit die von Disney.

Fazit:
Disney ist für mich eines dieser Unternehmen, an denen man wahrscheinlich ewig beteiligt sein kann. Schwächephasen, wie sie in Zukunft garantiert wieder einmal kommen werden, würde ich dann ausnutzen, um meine aktuell recht kleine Beteiligung auszubauen. Ganz einfach aus dem Grund, weil auch in 20 Jahren Football und Basketball geschaut wird (ESPN), viel Geld für Eintrittspreise von Freizeitparks bezahlt wird (Parks and Resorts) und auch 'Fuzz Wars: Wookies vs. Ewoks' noch Leute in die Kinos oder vor den 32k-Fernseher lockt. Die aktuelle Beteiligung werde ich halten. Zukaufen werde ich aktuell nicht.

Falls jemand von Disney mitliest: Galaxy Rangers oder Saber Rider and the Star Sheriffs wären echt coole Stoffe, die auf Neuauflagen bzw. Realverfilungen á la 'Guardians of the Galaxy' warten. Nun ja. Man kann ja mal träumen...

Wichtiger Hinweis: Bekomme kein Geld von Disney für Werbung. Ich Amateur. Keine Kauf- oder Verkaufsempfehlung. Fehler können enthalten sein. Daher keine Gewähr. Informiert euch selbst, wenn ihr investieren möchtet!

Dienstag, 11. Oktober 2016

Pandora A/S: Von Möpsen zu Investmentideen

Pandora A/S: Von Möpsen zu Investmentideen

Bekannte von mir sind Mops-Fans. Und wie das bei Mops-Fans so ist, müssen die neben den Möpsen selbst Mops-Kissen, Mops-Spielzeug, Mops-Kleidung, tausende Mops-Fotos und auch Mops-Schmuck haben. Diesen bekam sie (der weibliche Part), wenn ich mich recht erinnere, so um 2011 rum geschenkt. Es war ein silbernes Armband, an dem dann verschiedene kleine runde Silberfiguren mit Loch drin dran waren (u.a. eben auch ein Mops). Ich fragte daraufhin, was denn das sei und er - der es für sie gekauft hatte - erklärte mir, dass das ein Schmuckhersteller ist, bei dem man sich die Armreifen quasi selbst zusammenstellen kann. Coole Idee, fand ich und tat dann ... nichts. Peter Lynch wäre wahrscheinlich direkt losgestürzt, um mehr über das Unternehmen herauszufinden und das hätte ich auch tun sollen, denn das dänische Unternehmen, welches dahintersteckte, wäre zu der Zeit für knapp 6 €/Aktie zu haben gewesen. Aktuell stehen sie bei 107 €. Heute folgt einmal eine Analyse des genannten Unternehmens: Pandora A/S aus Dänemark.

Pandora formuliert seine Vision so: "Wir möchten die beliebteste Schmuckmarke der Welt werden." Das nenne ich einmal Selbstbewusstsein. Ihr Mission ist folgende: "Wir zelebrieren Frauen, indem wir Ihnen die Möglichkeit unterbreiten, sich über unser Universum an qualitativ hochwertigem und modernen Schmuck zu bezahlbaren Preisen persönlich auszudrücken." Sie selbst sehen ihr Marktsegment im Bereich des bezahlbaren Luxus (affordable luxury). Ihre Hauptumsätze machen sie mit individualisierbaren Armbändern bzw. den Figuren für die Armbänder (charms and bracelets). Zusätzlich haben sie mittlerweile auch Ringe im Angebot. Dieser Bereich ist z.B. in 2015 um über 70 % gewachsen und macht rund 12 % der Umsätze aus. Dass der Bereich des individualisierbaren Schmucks zu bezahlbaren Preisen momentan recht beliebt ist, weiß ich durch meine eigene Frau. Ihr letztes Geschenk waren Ringe (nicht von Pandora), deren Mittelteil man austauschen kann. So kann man sich bei jedem Ausgehen eine neue Kombination zusammenstellen und es ist unwahrscheinlich, dass eine andere anwesende Frau den gleichen Ring hat.

Pandora vertreiben ihren Schmuck sowohl online als auch in Geschäften. Dabei gibt es viele eigenbetriebene Läden, aber auch Shop-In-Shops. In jüngerer Vergangenheit habe ich Pandora-Shops in bester Lage in München, Hannover und Berlin gesehen. Vorher hatte ich einfach nicht darauf geachtet. In den nächsten Jahren sollen jährlich zwischen 200 und 300 Shops hinzukommen. Hauptwachstumstreiber für die Zukunft ist der Ausbau des Geschäfts in China, dem mit rund 97 Mrd. Dollar weltweit größten Markt für Schmuck.

Um mehr über das Angebot von Pandora zu erfahren, muss man bei Amazon einfach mal nach Pandora Charms suchen und bekommt dann die schon genannten Silberfiguren für die Armbänder angezeigt. Sie sehen echt hübsch aus und es gibt auch diverse Special Editions (z.B. mit Disney-Figuren). Die Kundenrezensionen sind größtenteils positiv. Mit Disney (deren Aktien besitze ich auch - Artikel folgt vielleicht demnächst) haben sie eine langjährige Zusammenarbeit vereinbart.

Bereits angesprochen hatte ich ja die Entwicklung des Aktienkurses. Der Vollständigkeit halber hier noch einmal der komplette Kursverlauf, seitdem die Aktien verfügbar sind (Ende 2010):

Wenn ich so was sehe, muss ich immer an einen Bekannten von mir denken, der irgendwann mal fachmännisch meinte, dass sich in den letzten 10 Jahren nichts besser entwickelt hat, als der Goldpreis. Es dauerte keine 5 Minuten und ich hatte ein paar Aktien herausgesucht, mit denen seine Aussage widerlegt werden konnte (u.a. Apple, Google, Amazon, Adler Real Estate, Diamond Hill Investment Group, Priceline, Texas Pacific Land Trust). Pandora wäre ein nettes Beispiel für einen 5-Jahres-Zeitraum.

Hier einmal ein Blick auf die Geschäftszahlen:

Ups. Das waren die falschen. Das waren die von Pandora Media, dem Streamingdienstleister. Ich hoffe, ich habe euch nicht verschreckt :-) Nächster Versuch:

Schon besser. Sehr gutes Wachstum und durchgehend extrem profitabel. Auch der Free Cashflow sieht sehr gut aus, wenn man das Wachstum der letzten Jahre daneben legt. In 2011 war der Kurs einmal extrem eingebrochen, da zu der Zeit (wegen der Euro-Krise?) der Silberpreis extrem angestiegen war und der CEO zurückgetreten ist. Leider habe ich damals im Bezug auf Investments noch anders gedacht, so dass ich diese Schwächephase nicht nutzen konnte. Das Unternehmen war einfach nicht auf meinem Schirm.

Für das laufende Jahr wird ein Umsatz > 20 Mrd. Dänischen Kronen (DKK) angepeilt. Der Umrechnungskurs zu Euro ist aktuell etwa 1:8. Die umsatzstärkste Zeit kommt noch (Vorweihnachtszeit). Im letzten Quartal wird meist 1/3 des Jahresumsatzes generiert. Als EBITDA-Marge wird 38 % genannt, was bei 20 Mrd. DKK einem EBITDA von 7,6 Mrd. DKK entspricht.

Die Frage ist nun, warum ich mir ein Unternehmen anschaue, welches ein KBV von 17 hat und ein KGV in ähnlicher Höhe? Ganz einfach: vor kurzem las ich das sehr empfehlenswerte Buch 'The Zulu Principle' von Jim Slater (Beitrag folgt vielleicht irgendwann) und eines seiner Hauptkriterien zum Kauf von Wachstumsunternehmen war das PEG (Price/Earnings to Growth Ratio). Dies entspricht quasi dem KGV geteilt durch das in Prozent ausgedrückte Netto-Gewinnwachstum. Ein Wert sollte hier nicht größer 1.4 sein. Ein Wert von 1 kann man als normal ansehen. Ein Wert < 1 wird ggf. zum Schnäppchen, wenn der Rest stimmt (z.B. keine zu hohe Verschuldung).

Bsp: Wächst ein Unternehmen mit 10 % und hat einen KGV von 5, so erhält man ein PEG von 0.5, was sehr gut ist. Hat man - wie z.B. Amazon - ein KGV von 200 und kann seinen Gewinn pro Aktie um 300 % steigern (EPS 2015 war 1.25, EPS der letzten 12 Monate ist 4.03), erhält man ein PEG von 0.66. Ist also von der Kennzahl her auch gut. Was hier übrigens nicht geht, ist das negative KGV von Tesla durch eine negative Gewinnentwicklung (=Gewinnrückgang) zu teilen, um ein positives Ergebnis zu bekommen :-) Bei Pandora liegt ein KGV von rund 18 vor und ein Ergebniswachstum von rund 25 %, wenn man einmal den Sonderaufwand für Steuern im letzten Jahr rauslässt. Das PEG ist somit bei rund 0.7 und somit im interessanten Bereich.

Folgendes gefällt mir an Pandora:

  1. Sehr gutes Wachstum. Und es soll wohl anhalten. V.a. in China ist noch einiges an Platz nach oben.
  2. Extrem profitabel (siehe dauerhaft hohe GK- und EK-Rendite).
  3. Klare Vision und Mission.
  4. Die Produkte scheinen eine hohe Qualität zu haben. Zumindest lagen sie gut in der Hand und die Figuren, die ich sehen konnte, machten einen hochwertigen Eindruck. Der Webauftritt ist sehr professionell.
  5. Klar definiertes Geschäftsfeld. Hauptprodukt ist immer wieder relativ preiswert erweiterbar (Schatz, ich könnte mal wieder was für mein Pandora-Armband gebrauchen). Alle anderen Luxusgüter-Hersteller (Tiffany, Signet Jewelers, Richemont, LVMH, Prada, Hermes, Michael Kors) haben ein wesentlich breiteres Angebot. Tiffany als Hauptwettbewerber ist allerdings im höherpreisigen Segment unterwegs und Signet Jewelers als Wettbewerber im mittleren Preissegment hat im Moment diverse operative Probleme (Skandal um Diamanten glaube ich).
  6. Sehr gute Informationspolitik. Es gibt z.B. aktuell relativ zeitnah (wöchentlich) Mitteilungen bezüglich des laufenden Aktienrückkaufprogramms. D.h. es wird gemeldet, wieviel Aktien gekauft wurden und wieviel noch ausstehend ist vom aktuellen Programm.
  7. In letzter Zeit gab es diverse Insiderkäufe in nicht unbedingt geringen Mengen. Das schafft Vertrauen.
  8. Sie sind im Moment wesentlich preiswerter, als noch vor ein paar Monaten. Und der Ausblick ist sehr positiv.
  9. Sie müssen aktuell nicht so viele Steuern bezahlen (nur etwas mehr als 20 %), da sie in Dänemark beheimatet sind.

Folgendes gefällt mir nicht an Pandora:

  1. Starke Abhängigkeit vom Silberpreis, da dies der Hauptrohstoff für den Schmuck ist. Durch Hedging-Strategien wurde diese Abhängigkeit aber reduziert. Man hat also aus 2011 gelernt.
  2. Hauptproduktionsstandort ist Thailand. Von Thailand liest man ja doch ab und an mal was von politischem Chaos und Naturkatastrophen. Falls da also mal wieder was passieren sollte, könnte es durchaus auch mal Lieferengpässe geben.
  3. Eigentlich recht teuer von den Standard-Kennzahlen her gesehen. Hier müsste eindeutig nach Ertragswert bewertet werden, nicht nach Substanzwert.
  4. Evtl. zukünftig weitere steuerliche Probleme. Im letzten Jahr wurde Strafzahlung von über 600 Mio. DKK fällig. Dashat gezeigt, dass man das Thema Steuern nicht unterschätzen sollte. Vielleicht ändern sich die Gegebenheiten (sprich Vorteile in Dänemark) irgendwann mal. Hier sollte man auf jeden Fall ein Auge drauf haben. Die schnelle Einigung mit den dänischen Behörden hängt wahrscheinlich auch damit zusammen, dass man nicht negativ in der Presse auftauchen wollte.
  5. Ist immer noch ein Luxusgüter-Unternehmen und im Falle einer Krise wird oft am Luxus zuerst gespart. Die Auswirkungen des Brexit, kann ich nicht einchätzen. Es steht ja immer noch in den Sternen ob und wann er kommt. Da UK aber einen nicht unerheblichen Anteil des Europa-Umsatzes ausmacht, würde man da sicher auch ergebnisseitig was merken. Zusätzlich habe ich mir mit Michael Kors - einem weiteren wachstumsstarken Luxusgüterhersteller - schon einmal leicht die Finger verbrannt.
  6. Verschuldung für Aktienrückkäufe zu Allzeithoch-Kursen hochzufahren, ist meistens keine so gute Idee. Es wird zwar durch Dividende + Aktienrückkäufe an die Aktionäre gedacht. Aber auch dies sollte man im Auge behalten.
  7. Relativ hohe Anzahl ausstehender Optionen. Ende 2015 waren rund 824' Optionen ausstehend mit einem Ausführungspreis von lediglich 2.34 DKK (also quasi bekommen sie diese umsonst). D.h. es entstehen zukünftig noch Kosten von rund 650 Mio. DKK, wenn die Optionen ausgeübt werden, was anzunehmen ist. Ist jetzt kein Black-Scholes-Modell, sondern einfach, wie ich Optionen betrachte. Immerhin führen die ja auch dazu, dass der Anteil eines Aktionärs am Unternehmen ggf. kleiner wird.

Versuch einer Bewertung:
Ich betrachte einmal 3 Szenarien. Im ersten Szenario schwächt sich das Wachstum ab und es gibt nur noch eine Nettorendite (Nettogewinn/Umsatz) von 15 %. Der langjährige Mittelwert hierfür liegt bei rund 25 %. Als KGV würde ich 12 annehmen. Der Durchschnitt im Luxusgüterbereich liegt bei rund 18. Zusätzlich wird unterstellt, dass keine weiteren Aktien zurückgekauft werden. Für die anderen beiden Szenarien werden jeweils höhere Werte für Wachstum, Nettorendite, KGV und Aktienrückkaufaktivitäten unterstellt. Hier das Ergebnis für eine Wahrscheinlichkeitsverteilung von 25/50/25:

Fazit:
Rund 30 % Unterbewertung nach meinem Modell sieht schon mal nicht schlecht aus. Das Unternehmen gefällt mir sehr gut. Es ist zwar relativ teuer, nicht aber, wenn man unterstellt, dass das angestrebte Wachstum auch tatsächlich in die Tat umgesetzt werden kann. Ich sehe auf jeden Fall gewisses Potential und auch bessere Aussichten, als bei Wettbewerbern, wie Tiffany und Signet (Turnaround-Kandidat?). Evtl. würde sich ja auch gerne ein anderes Unternehmen mit Pandora schmücken? Die sonstigen Luxusgüterhersteller wie z.B. Richemont konzentrieren sich evtl. auf andere Baustellen, denn sie haben teilweise mit anderen Probleme zu kämpfen, wie z.B. dem eingebrochenen Markt für Uhren. Hierfür kann ich durchaus die Artikelserie zu Uhren von MMI auf valueandopportunity empfehlen. Ich habe im Moment noch keine Aktien von Pandora, überlege aber, mir demnächst eine kleine Position für mein Depot zu besorgen. Warten wir einmal die nächsten Geschäftszahlen ab (01.11.).

Hinweis:
Wie immer. Dies ist nur eine Unternehmensanalyse eines nicht-professionellen Anlegers. Es können sich Fehler eingeschlichen haben und meine Annahmen können auch unzutreffend sein. Dieser Artikel stellt weder eine Kaufs- noch eine Verkaufsempfehlung dar. Wenn jemand in Pandora investieren will, muss er sich vorher selbst informieren (z.B. hier http://investor.pandoragroup.com/annuals.cfm) und seine eigenen Überlegungen anstellen.

Mittwoch, 5. Oktober 2016

Female Health Company (FHCO): Vom Kondom für die Frau

Female Health Company (FHCO): Vom Kondom für die Frau

Heute mal ein relativ kurzer Beitrag zu einem Unternehmen namens Female Health Company (FHCO). Dieses hatte ich seit über einem Jahr auf meiner Zu Analysieren-Watchlist stehen mit folgenden Stichpunkten:

  1. obskur (was für Value Investoren ein positives Zeichen sein kann)
  2. schuldenfrei
  3. Weltmarktführer in Nischenmarkt
  4. Amerikanischer MicroCap mit Marktkapitalisierung < 100 Mio. Dollar

Kursverlauf im letzten Jahr:

Ein Blick auf den Kursverlauf zeigt, dass da im letzten Jahr einiges passiert sein muss. Und so war es auch. FHCO ist ein 'Single Product'-Unternehmen. Alle Umsätze werden über ein Produkt generiert. Im Falle von FHCO ist es das FC2: das Frauenkondom (Female Condom) der 2. Generation. Zusammen mit einem indischen Unternehmen teilen sie sich den größenmäßig relativ überschaubaren Markt. Der Markt für 'normale' Kondome liegt bei ca. 4,5 Mrd. $, der für Frauenkondome bei < 100 Mio. $ pro Jahr. Hauptkunden sind Regierungen, die im Zuge der HIV/AIDs-Vorsorge (und seit letztem Jahr ZIKA-Vorsorge) Bestellungen für Frauenkondome vornehmen. Dabei gibt es meistens Großbestellungen einzelner Länder und somit ein recht schwankendes Geschäft. Zuletzt war v.a. Brasilien für die Umsätze verantwortlich. Im Internet gibt es verschiedene Videos zur Anwendung des Produkts, wobei ich nach Studium dieser zugeben muss, dass ich wohl zukünftig kein Kunde werde.

In den ersten 9 Monaten des Geschäftsjahres (endete am 30.09., dafür gibt es aber noch kein 10Q) wurden Umsätze von 18,5 Mio. Dollar generiert, ein EBIT von 3,3 Mio. Dollar und ein Nettogewinn von 2 Mio. Bei 29 Mio. ausstehenden Aktien und einem Kurs von 1,18 $ ergibt sich eine Marktkapitalisierung von rund 34 Mio. Dollar. Die Bilanzsumme liegt bei 40,6 Mio. und das Eigenkapital bei 35,5 Mio. Die Gesamtverbindlichkeiten liegen also bei lediglich 5,1 Mio., wobei keine Bankverbindlichkeiten oder ähnliches vorliegen. Es gibt 3,2 Mio. an Cash und über 18 Mio. an Forderungen (v.a. gegenüber Partnern in Brasilien, die ihr Geld wiederum von der brasilianischen Regierung bekommen). Zusätzlich sind einige Verlustvorträge vorhanden, welche immer gut für das Thema Steuern sind. Der CashFlow für dieses Jahr war negativ. Geht man einmal davon aus, dass die Forderungen demnächst bezahlt werden, wäre FHCO kurz- und mittelfristig gesehen in einer recht angenehmen Situation und hätte eine relativ attraktive Bewertung.

Jetzt kommt aber das große ABER: Das Management von FHCO (angeführt von einem über 80jährigen Firmengründer und CEO, der lieber heute als morgen erneut aufhören würde) hat sich im Zuge seiner Diversifikationsbemühungen im April auf ein Unternehmen festgelegt, welches wahrscheinlich eher in Richtung 'Diworsification' geht: Aspen Park Pharmaceuticals, Inc. (APP). Es ist ein Zusammenschluss (Merger) angedacht, bei dem die aktuellen FHCO-Aktionäre 55 % und die APP-Anteilseigner 45 % des daraus entstehenden Unternehmens erhalten würden. Seit April nun wird versucht, die erforderliche 2/3-Mehrheit für den Deal zu bekommen. Das Problem ist, dass APP im Moment quasi 0 Umsatz generiert und nur ein paar Medikamente in der Entwicklungspipeline hat (z.B. eins zur Vermeidung vorzeitiger Ejakulation - ich sagte ja: obskur), die evtl. irgendwann mal Umsatz und Gewinn bringen. Man hätte also hinterher ein Unternehmen, was evtl. mehrere Produkte hat, aber bis man bei mehreren Produkten ist, vergehen noch einige Monate/Jahre und es wird einiges an Cash benötigt. Laut den letzten SEC-Filings liegt man im Moment bei einer Zustimmungsquote von 60 %. Ich konnte nicht entnehmen, wie lange versucht wird, den Deal durchzudrücken.

Bewertung:
Die fällt heute ganz einfach aus: Bei einer APP-Übernahme würde ich den Wert des neuen Unternehmens mit 0,25 $ annehmen, also etwas mehr, als nix. BioTec-typisch hätte man eine 'wenn es klappt, dann explodieren Umsätze und Gewinne'-Situation (siehe Gilead). Die Wahrscheinlichkeit eines Erfolges ist für mich aber nicht einzuschätzen und somit komme ich zu den 0,25 $, da ich auch BioTec-typisch einen hohen Kapitalbedarf in Verbindung mit einer extrem hohen Totalausfallwahrscheinlichkeit sehe. Wenn der Merger nicht klappt, würde ich dem alleinstehenden FHCO als Enterprise Value das 10-fache des normalisierten FCF von 5 Mio. $ zugestehen - d.h. eine Marktkapitalisierung von 70m, wenn man Cash und Forderungen mal hinzurechnet. Die Forderungen sind bald fällig und ggf. von Brasilien auch schon gezahlt worden (wie gesagt - das Geschäftsjahr ist eigentlich schon abgelaufen). In dem Fall würde ich auf einem Wert von 2,40 $ kommen (70 Mio. MK / 29 Mio. Aktien). Da nur noch (aber auch immer noch) rund 6 % an Stimmen für den Merger fehlen - das aber schon seit einiger Zeit - würde ich die Wahrscheinlichkeit für einen Merger aktuell bei neutralen 50/50 sehen. Somit würde sich ein gewichteter Kurs von 1,45 $ ergeben (50 % * 0,25 $ + 50 % * 1,45 $). Mit einer Sicherheitsmarge von 30 % würde ich hier ab 1 $ (nicht 1 € !) anfangen, eine kleine Position aufzubauen. Schauen wir mal.

Wichtiger Hinweis:
Ich habe keine Aktien der genannten Unternehmen, aber kaufe evtl. welche. Ich bin kein professioneller Berater. Es handelt sich weder um eine Kauf- noch eine Verkaufsempfehlung. Das behandelte Unternehmen hat eine für amerikanische Verhältnisse extrem niedrige Marktkapitalisierung mit geringen Umsätzen.