Sonntag, 18. Februar 2018

F5 Networks - Netzwerkunternehmen Nr. 4

F5 Networks - Netzwerkunternehmen Nr. 4

Aus der Netzwerkbranche hatte ich mir ja bisher Cisco, Juniper Networks und Arista Networks angeschaut. Mit F5 Networks kommt heute Nr. 4 hinzu.

Zum Unternehmen:

F5 Networks wurde 1996 gegründet und firmiert zunächst unter dem Namen F5 Labs. Das F5 im Namen steht dabei für eine der höchsten Stufen der Fujita Skala zur Messung von Tornado-Stärken. Sie sind seit 1999 börsennotiert und bieten v.a. ADN-Dienstleistungen (Application Delivery Network) an. Dabei handelt es sich um Technologien zur sicheren, performanten und stabilen Bereitstellung von (Web-)Anwendungen. Benötigt man Unterstützung zu Themen wie Loadbalancing (Lastverteilung), Firewalls, Authentifizierung oder Abwehr von DDoS-Angriffen (Distributed Denial of Service-Attacken), ist man bei ihnen richtig. Ihr TMOS-System (Traffic Management Operating System) ist jeweils modular um die genannten Aspekte erweiterbar - man kann sie aber auch als Gesamtpaket erwerben (natürlich mit Discount).

Ein Großteil der Umsätze wird über Produkte der BIG-IP-Familie and VIPRION-Familie gemacht. Dabei handelt es sich um Hardwarekomponenten, die gut mit deren selbstentwickelter Software zusammenspielen. Sie bieten ihre Software aber auch als Virtual Edition (VE) an, um den Cloudmarkt bedienen zu können, bei dem es Kunden ja v.a. darum geht, nicht wissen zu müssen, wo der Rechner, von dem man seine Dokumente/Daten gerade bezieht, denn nun steht. Wenn man Applikationen in der Cloud hostet, macht man das, damit sie immer verfügbar und sicher sind und man bei entsprechend hoher Nachfrage leichter skalieren kann. Kunden sind v.a. Unternehmen mit eigenen Rechenzentren als auch Cloudanbieter. Mit ihren Angeboten unterstützen sie auch hybride Ansätze, sprich dass Applikationen teilweise in firmeneigenen Rechenzentren laufen und teilweise bei Cloudanbietern. Cloudseitig arbeiten sie eng mit bekannten Anbietern zusammen, wobei sie explizit Amazon AWS, Microsoft Azure, Google Cloud Platform, VMware vCloud und Cisco ACI nennen.

Auch sonst kooperieren sie mit Software-Branchengrößen wie Microsoft, Oracle, HP, IBM oder VMWare, um deren Softwareangebote für deren Kunden besser nutzbar zu machen. Ein konkreter Anwendungsfall wäre Folgender: Ein Kunde nutzt Microsoft Sharepoint oder Oracle Peoplesoft. Wenn er dann in Hotel in Übersee sitzt und Dateien vom Sharepoint benötigt oder aber bei einem Kunden sitzt und Daten in bei der Peoplesoft-Anwendung eingeben/abrufen muss, würde er den Datenverkehr über die F5-Komponenten laufen lassen. Der Verkehr ist dann gesichert/verschlüsselt und wird dahingehend optimiert, dass weniger Datenpakete auf dem Weg vom/zum Anwender-Rechner zum/vom Applikationsserver verloren gehen und z.B. durch Komprimierung und bessere Nutzung des Browsercaches der Download bzw. die Abarbeitung der Arbeitsschritte schneller möglich sind.

Bei näherer Betrachtung würde ich sie gar nicht direkt als Konkurrent von z.B. Arista Networks sehen sondern eher im Bereich der IT-Sicherheit/Virtualisierung, was mir vorher nicht so klar war. Ich dachte, dass sie einfach ein weiterer Netzwerkanbieter sind.

Schauen wir uns zunächst einmal das Chartbild an:

Ganz schön viele Aufs und Abs. Der absolute Tiefpunkt wurde wie bei so vielen Unternehmen der Branche nach dem Platzen der DotCom-Blase erreicht und lag bei 1,88 $. Schaut man sich einmal die dazugehörige Gegenbewegung an, hätte man mit denen einen schönen Grundstock für die Rente aufbauen können. Aber hinterher ist man immer schlauer. Seit 2010 gibt es ein ständiges Hoch und Runter, was doch ungewöhnlich aussieht. Aktuell sind wir in der Nähe des Allzeithochs. Es macht hier wahrscheinlich Sinn, sich einmal die zugehörigen Geschäftszahlen anzuschauen.

Geschäftszahlen 2004-2018:

Umsatz und Gewinn konnten in jedem Jahr gesteigert werden, auch wenn die Steigerungen teilweise nur marginal ausfielen, dann aber manchmal auch wieder stärker. Der Umsatz jetzt liegt mehr als 10 mal so hoch, wie 2004, der Gewinn sogar fast 13 mal so hoch. Beeindruckend finde ich, dass das Wachstum ohne jegliche Verschuldung erfolgte und die Margen mittlerweile sogar wesentlich höher liegen, als früher. Auch ein Blick auf den Free Cashflow lässt meine Augen leuchten. Der ist nämlich durchgängig signifikant höher, als die Nettogewinne. Es wurde noch nie eine Dividende bezahlt. Stattdessen wird Kapital seit 2007 v.a. durch Aktienrückkäufe an die Aktionäre zurückgegeben. Einziges Manko: der Goodwill steigt immer wieder an, wenn sich F5 einmal wieder durch einen Firmenkauf punktuell verstärkt. Nun ja - irgendwoher muss das Wachstum ja kommen.

Was gefällt mir an F5:

  1. Sehr hohe Margen. Und das durchgängig, nicht nur in den letzten Jahren.
  2. Gutes Wachstum, auch wenn dieses in den letzten Jahren kleiner ausgefallen ist.
  3. Schuldenfreiheit ist meist gut. Ohne Schulden ist es nämlich schwierig, in Krisen - die mit Sicherheit kommen werden - Pleite zu gehen.
  4. Sie sind mit einem Umsatz von 2 Mrd. $ im Vergleich zu den anderen Unternehmen am Markt ein relativ kleiner Stern, der somit evtl. auch unter dem Radar vieler Anleger fliegen dürfte.
  5. Starke Cashflows.
  6. Dürften - da sie relativ viele Umsätze in den USA generieren - ganz gut von Trumps Steuerreform profitieren. Es gab Jahre, in denen sie bei der Steuerquote näher an der 40%-Marke waren, als an der 30%-Marke. Im Geschäftsjahr 2017, welches im September zu Ende ging, lagen sie bei etwa 27 %.
  7. Ich habe von den Kennzahlen her schon teurere Unternehmen gesehen (z.B. Arista Networks - die sind zum Ende der Woche knapp 20 % preiswerter geworden), aber auch preiswertere (z.B. Juniper Networks).
  8. Sie können relativ viele Awards vorweisen, nicht nur auf Technologieseite sondern z.B. auch aus Sicht der Angestellten (great place to work).
  9. Der Start ins neue Geschäftsjahr war in Ordnung. Es gab eine leichte Umsatzsteigerung im Vergleich zum Vorjahresquartal auf 523 Mio., einen leichten Gewinnrückgang von 1,44 $/Aktie auf 1,41 $/Aktie. Es wurde eine Vorhersage von 525-535 Mio. fürs nächste Quartal bei 1,66 - 1,69 Gewinn $/Aktie gemacht.
  10. Kontinuierliche Aktienrückkäufe.
  11. Guter Service mit Zertifizierungen, kostenlosen Online-Kursen und 30-Tage-kostenlose Testversionen von BIG-IP-Lösungen in vollem Funktionsumfang.

Was gefällt mir nicht an F5:

  1. François Locoh-Donou ist erst seit April 2017 CEO und muss sich erst noch beweisen. Er löste den langjährigen und sehr erfolgreichen CEO John McAdam ab. Locoh-Donou war Mitbegründer von Cajou Espoir, einem Unternehmen, welches in Togo - wo er aufgewachsen ist - Cashewkerne produziert. Er war vorher COO bei Ciena Corp., einem weiteren amerikanischen Telekommunaktionstechnikdienstleister. Ein interessantes Interview mit ihm könnt ihr hier finden. Ein toller Satz im Bezug auf F5: "We occupy a strategic position in front of more apps than any other company, and the world is only going to have more apps, in the hands of more people, in more places. Our ability to make all these apps go faster, smarter, safer is a winning combination."
  2. Sie sind ein führender Anbieter in einem Nischenmarkt, der in den nächsten Jahren eher langsamer als schneller wachsen dürfte. Die Dynamik bei den Geschäftszahlen dürfte sich also im Vergleich zu z.B. Arista Networks in Grenzen halten.
  3. Für ein Unternehmen mit so geringem Wachstum ist ein KGV von über 20 eigentlich zu hoch.
  4. Wenn die Entwicklung noch mehr Richtung Cloud geht und die Cloudanbieter evtl. eigene preiswertere Lösungen entwickeln, könnten die Geschäfte von F5 rückläufig sein. Es ist ja aktuell schon so, dass die Umsätze durch Produkte zurückgehen und nur die durch Dienstleistungen steigen.
  5. Wachstum v.a. durch Übernahmen.
  6. Schleppen seit Jahren einen relativ großen Cashberg mit sich rum, bei dem man den Eindruck hat, dass sie nicht wissen, was sie damit anfangen sollen.

Versuch einer Bewertung:

Wie bekannt 3 Szenarien. Eins mit 0 % Umsatzwachstum, eins mit 3 % und eins mit 8 %. Zusätzlich habe ich unterschiedliche Aktienrückkaufsmengen in die Betrachtung einfließen lassen, unterschiedliche FCF-Margen und unterschiedliche Multiplikatoren. Entsprechend gewichtet komme ich dann auf einen inneren Wert, der etwa 10 % oberhalb des aktuellen Kurses liegt.

Fazit:

F5 ist ein weiteres sehr interessantes Unternehmen mit vielen Pluspunkten. Wer durchgängig so hohe Margen abliefern kann, muss zwangsläufig was richtig machen. Ich war bereits in der Vergangenheit bei ihnen investiert (siehe auch 'Die wichtigste Eigenschaft eines Investors - Geduld') und werde es evtl. auch in Zukunft wieder. So würde ich F5 allerdings erst einmal als fair bewertet ansehen und auf einen günstigeren Einstiegszeitpunkt warten, bei dem der Kurs etwas weiter vom bestimmten inneren Wert entfernt ist.

Wichtiger Hinweis:

Die Zahlen wurden von mir selbst zusammengetragen und können Fehler enthalten. Für die Richtigkeit wird keine Gewähr übernommen. Dieser Artikel stellt nur eine Meinungsäußerung dar, aber keine Aufforderung zum Handeln in irgendeiner Art und Weise. Sollte sich jemand entschließen, in das genannte Wertpapier zu investieren, so sollte derjenige bzw. diejenige selbst entsprechende Nachforschungen und Überlegungen anstellen.

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