Sonntag, 18. Februar 2018

F5 Networks - Netzwerkunternehmen Nr. 4

F5 Networks - Netzwerkunternehmen Nr. 4

Aus der Netzwerkbranche hatte ich mir ja bisher Cisco, Juniper Networks und Arista Networks angeschaut. Mit F5 Networks kommt heute Nr. 4 hinzu.

Zum Unternehmen:

F5 Networks wurde 1996 gegründet und firmiert zunächst unter dem Namen F5 Labs. Das F5 im Namen steht dabei für eine der höchsten Stufen der Fujita Skala zur Messung von Tornado-Stärken. Sie sind seit 1999 börsennotiert und bieten v.a. ADN-Dienstleistungen (Application Delivery Network) an. Dabei handelt es sich um Technologien zur sicheren, performanten und stabilen Bereitstellung von (Web-)Anwendungen. Benötigt man Unterstützung zu Themen wie Loadbalancing (Lastverteilung), Firewalls, Authentifizierung oder Abwehr von DDoS-Angriffen (Distributed Denial of Service-Attacken), ist man bei ihnen richtig. Ihr TMOS-System (Traffic Management Operating System) ist jeweils modular um die genannten Aspekte erweiterbar - man kann sie aber auch als Gesamtpaket erwerben (natürlich mit Discount).

Ein Großteil der Umsätze wird über Produkte der BIG-IP-Familie and VIPRION-Familie gemacht. Dabei handelt es sich um Hardwarekomponenten, die gut mit deren selbstentwickelter Software zusammenspielen. Sie bieten ihre Software aber auch als Virtual Edition (VE) an, um den Cloudmarkt bedienen zu können, bei dem es Kunden ja v.a. darum geht, nicht wissen zu müssen, wo der Rechner, von dem man seine Dokumente/Daten gerade bezieht, denn nun steht. Wenn man Applikationen in der Cloud hostet, macht man das, damit sie immer verfügbar und sicher sind und man bei entsprechend hoher Nachfrage leichter skalieren kann. Kunden sind v.a. Unternehmen mit eigenen Rechenzentren als auch Cloudanbieter. Mit ihren Angeboten unterstützen sie auch hybride Ansätze, sprich dass Applikationen teilweise in firmeneigenen Rechenzentren laufen und teilweise bei Cloudanbietern. Cloudseitig arbeiten sie eng mit bekannten Anbietern zusammen, wobei sie explizit Amazon AWS, Microsoft Azure, Google Cloud Platform, VMware vCloud und Cisco ACI nennen.

Auch sonst kooperieren sie mit Software-Branchengrößen wie Microsoft, Oracle, HP, IBM oder VMWare, um deren Softwareangebote für deren Kunden besser nutzbar zu machen. Ein konkreter Anwendungsfall wäre Folgender: Ein Kunde nutzt Microsoft Sharepoint oder Oracle Peoplesoft. Wenn er dann in Hotel in Übersee sitzt und Dateien vom Sharepoint benötigt oder aber bei einem Kunden sitzt und Daten in bei der Peoplesoft-Anwendung eingeben/abrufen muss, würde er den Datenverkehr über die F5-Komponenten laufen lassen. Der Verkehr ist dann gesichert/verschlüsselt und wird dahingehend optimiert, dass weniger Datenpakete auf dem Weg vom/zum Anwender-Rechner zum/vom Applikationsserver verloren gehen und z.B. durch Komprimierung und bessere Nutzung des Browsercaches der Download bzw. die Abarbeitung der Arbeitsschritte schneller möglich sind.

Bei näherer Betrachtung würde ich sie gar nicht direkt als Konkurrent von z.B. Arista Networks sehen sondern eher im Bereich der IT-Sicherheit/Virtualisierung, was mir vorher nicht so klar war. Ich dachte, dass sie einfach ein weiterer Netzwerkanbieter sind.

Schauen wir uns zunächst einmal das Chartbild an:

Ganz schön viele Aufs und Abs. Der absolute Tiefpunkt wurde wie bei so vielen Unternehmen der Branche nach dem Platzen der DotCom-Blase erreicht und lag bei 1,88 $. Schaut man sich einmal die dazugehörige Gegenbewegung an, hätte man mit denen einen schönen Grundstock für die Rente aufbauen können. Aber hinterher ist man immer schlauer. Seit 2010 gibt es ein ständiges Hoch und Runter, was doch ungewöhnlich aussieht. Aktuell sind wir in der Nähe des Allzeithochs. Es macht hier wahrscheinlich Sinn, sich einmal die zugehörigen Geschäftszahlen anzuschauen.

Geschäftszahlen 2004-2018:

Umsatz und Gewinn konnten in jedem Jahr gesteigert werden, auch wenn die Steigerungen teilweise nur marginal ausfielen, dann aber manchmal auch wieder stärker. Der Umsatz jetzt liegt mehr als 10 mal so hoch, wie 2004, der Gewinn sogar fast 13 mal so hoch. Beeindruckend finde ich, dass das Wachstum ohne jegliche Verschuldung erfolgte und die Margen mittlerweile sogar wesentlich höher liegen, als früher. Auch ein Blick auf den Free Cashflow lässt meine Augen leuchten. Der ist nämlich durchgängig signifikant höher, als die Nettogewinne. Es wurde noch nie eine Dividende bezahlt. Stattdessen wird Kapital seit 2007 v.a. durch Aktienrückkäufe an die Aktionäre zurückgegeben. Einziges Manko: der Goodwill steigt immer wieder an, wenn sich F5 einmal wieder durch einen Firmenkauf punktuell verstärkt. Nun ja - irgendwoher muss das Wachstum ja kommen.

Was gefällt mir an F5:

  1. Sehr hohe Margen. Und das durchgängig, nicht nur in den letzten Jahren.
  2. Gutes Wachstum, auch wenn dieses in den letzten Jahren kleiner ausgefallen ist.
  3. Schuldenfreiheit ist meist gut. Ohne Schulden ist es nämlich schwierig, in Krisen - die mit Sicherheit kommen werden - Pleite zu gehen.
  4. Sie sind mit einem Umsatz von 2 Mrd. $ im Vergleich zu den anderen Unternehmen am Markt ein relativ kleiner Stern, der somit evtl. auch unter dem Radar vieler Anleger fliegen dürfte.
  5. Starke Cashflows.
  6. Dürften - da sie relativ viele Umsätze in den USA generieren - ganz gut von Trumps Steuerreform profitieren. Es gab Jahre, in denen sie bei der Steuerquote näher an der 40%-Marke waren, als an der 30%-Marke. Im Geschäftsjahr 2017, welches im September zu Ende ging, lagen sie bei etwa 27 %.
  7. Ich habe von den Kennzahlen her schon teurere Unternehmen gesehen (z.B. Arista Networks - die sind zum Ende der Woche knapp 20 % preiswerter geworden), aber auch preiswertere (z.B. Juniper Networks).
  8. Sie können relativ viele Awards vorweisen, nicht nur auf Technologieseite sondern z.B. auch aus Sicht der Angestellten (great place to work).
  9. Der Start ins neue Geschäftsjahr war in Ordnung. Es gab eine leichte Umsatzsteigerung im Vergleich zum Vorjahresquartal auf 523 Mio., einen leichten Gewinnrückgang von 1,44 $/Aktie auf 1,41 $/Aktie. Es wurde eine Vorhersage von 525-535 Mio. fürs nächste Quartal bei 1,66 - 1,69 Gewinn $/Aktie gemacht.
  10. Kontinuierliche Aktienrückkäufe.
  11. Guter Service mit Zertifizierungen, kostenlosen Online-Kursen und 30-Tage-kostenlose Testversionen von BIG-IP-Lösungen in vollem Funktionsumfang.

Was gefällt mir nicht an F5:

  1. François Locoh-Donou ist erst seit April 2017 CEO und muss sich erst noch beweisen. Er löste den langjährigen und sehr erfolgreichen CEO John McAdam ab. Locoh-Donou war Mitbegründer von Cajou Espoir, einem Unternehmen, welches in Togo - wo er aufgewachsen ist - Cashewkerne produziert. Er war vorher COO bei Ciena Corp., einem weiteren amerikanischen Telekommunaktionstechnikdienstleister. Ein interessantes Interview mit ihm könnt ihr hier finden. Ein toller Satz im Bezug auf F5: "We occupy a strategic position in front of more apps than any other company, and the world is only going to have more apps, in the hands of more people, in more places. Our ability to make all these apps go faster, smarter, safer is a winning combination."
  2. Sie sind ein führender Anbieter in einem Nischenmarkt, der in den nächsten Jahren eher langsamer als schneller wachsen dürfte. Die Dynamik bei den Geschäftszahlen dürfte sich also im Vergleich zu z.B. Arista Networks in Grenzen halten.
  3. Für ein Unternehmen mit so geringem Wachstum ist ein KGV von über 20 eigentlich zu hoch.
  4. Wenn die Entwicklung noch mehr Richtung Cloud geht und die Cloudanbieter evtl. eigene preiswertere Lösungen entwickeln, könnten die Geschäfte von F5 rückläufig sein. Es ist ja aktuell schon so, dass die Umsätze durch Produkte zurückgehen und nur die durch Dienstleistungen steigen.
  5. Wachstum v.a. durch Übernahmen.
  6. Schleppen seit Jahren einen relativ großen Cashberg mit sich rum, bei dem man den Eindruck hat, dass sie nicht wissen, was sie damit anfangen sollen.

Versuch einer Bewertung:

Wie bekannt 3 Szenarien. Eins mit 0 % Umsatzwachstum, eins mit 3 % und eins mit 8 %. Zusätzlich habe ich unterschiedliche Aktienrückkaufsmengen in die Betrachtung einfließen lassen, unterschiedliche FCF-Margen und unterschiedliche Multiplikatoren. Entsprechend gewichtet komme ich dann auf einen inneren Wert, der etwa 10 % oberhalb des aktuellen Kurses liegt.

Fazit:

F5 ist ein weiteres sehr interessantes Unternehmen mit vielen Pluspunkten. Wer durchgängig so hohe Margen abliefern kann, muss zwangsläufig was richtig machen. Ich war bereits in der Vergangenheit bei ihnen investiert (siehe auch 'Die wichtigste Eigenschaft eines Investors - Geduld') und werde es evtl. auch in Zukunft wieder. So würde ich F5 allerdings erst einmal als fair bewertet ansehen und auf einen günstigeren Einstiegszeitpunkt warten, bei dem der Kurs etwas weiter vom bestimmten inneren Wert entfernt ist.

Wichtiger Hinweis:

Die Zahlen wurden von mir selbst zusammengetragen und können Fehler enthalten. Für die Richtigkeit wird keine Gewähr übernommen. Dieser Artikel stellt nur eine Meinungsäußerung dar, aber keine Aufforderung zum Handeln in irgendeiner Art und Weise. Sollte sich jemand entschließen, in das genannte Wertpapier zu investieren, so sollte derjenige bzw. diejenige selbst entsprechende Nachforschungen und Überlegungen anstellen.

Freitag, 26. Januar 2018

John Kenneth Galbraith - 'A Short History of Financial Euphoria'

John Kenneth Galbraith - 'A Short History of Financial Euphoria'

In letzter Zeit wird das Wort Spekulationsblase im Bezug auf die Finanzwelt ja doch öfter einmal wieder in die Hand genommen. Da gibt es eine Blase bei den Immobilienpreisen, eine Blase am Aktienmarkt und am lautstärksten aktuell eine Blase bei den Kryptowährungen. Ich persönlich bin immer relativ schlecht in der Einschätzung der aktuellen Lage und auch als Ratgeber diesbezüglich eher weniger zu gebrauchen. Von daher empfehle ich Leuten, die zu den Themen Input benötigen, gerne Bücher von Autoren, die eine wesentlich höhere Erfahrung haben/hatten und diese auch in ansprechender Art und Weise zu Papier bringen konnten. Meine heutige Empfehlung wäre John Kenneth Galbraith's 'A Short History of Financial Euphoria'.

Zum Autor John Kenneth Galbraith:

Der in Kanada geborene John Kenneth Galbraith (1908-2006) war ein Ökonom, der viele Jahre als Professor an der Harvard Universität gelehrt hat. Bekanntheit erlange er aber v.a. durch seine mehr als 40 Bücher und seine Tätigkeit als Amerikanischer Botschafter in Indien während John F. Kennedy's kürzer als initial geplanter Amtszeit. Der Demokrat verfasste u.a. das Buch 'The Great Crash 1929', in dem er sich mit der Zeit vor, während und nach dem großen Börsencrash im Oktober 1929 und der damit verbundenen Weltwirtschaftskrise befasste. Im Internet kann man auch zahlreiche interessante und auch witzige Zitate von ihm finden wie z.B. 'Under capitalism, man exploits man. Under communism, it's just the opposite.' oder aber 'Economics is extremely useful as a form of employment for economists.'

Zum Buch 'A Short History of Financial Euphoria':

Auf sehr überschaubaren 110 Seiten beschäftigt sich Galbraith mit Blasen an Finanzmärkten und sucht bestimmte Charakteristika, welche allen gemein war. Im Detail geht er auf folgende Ereignisse der Finanzgeschichte ein:

  1. Die Tulpenmanie in Holland
  2. John Law und die Mississippi-Spekulation
  3. South Sea Bubble/Südseeblase
  4. First Bank of the United States/Second Bank of America
  5. Den Eisenbahnboom in den USA und dem damit verbundenen Boom mit Aktien der Eisenbahngesellschaften
  6. Die Blase vor dem großen Crash 1929
  7. Die Blase in den 80ern inkl. den Junk Bonds bis zum Crash im Oktober 1987

Da meine Ausgabe des Buches aus 1993 stammt, sind die DotCom-Blase und die Immobilienblase in Amerika natürlich nicht enthalten.

Als gemeinsame Eigenschaften der Blasen stellt er Folgende heraus:

  1. Es muss irgendwas faszinierendes Neues geben, mit dem den Leuten die Erfahrung fehlt. Dies ist der Katalysator für das Entstehen der Blase.
  2. Die 'Lautsprecher' dieser neuen Art des Geldmachens werden am Anfang als Genies gefeiert (z.B. John Law, Michael Milken oder Bodo Schäfer).
  3. Warnende Stimmen werden ignoriert (Dieses Mal wird alles anders - siehe auch Einleitung zu Warren Buffetts Biographie 'Das Leben ist wie ein Schneeball').
  4. Es werden Schulden zum Hebeln der Gewinne aufgenommen.
  5. Die Bewertungen der gehandelten Sachen gehen in wirtschaftlich nicht mehr begründbare Höhen. Viele denken, dass jeder ohne Anstrengung reich werden kann.
  6. Plötzlich bricht das Kartenhaus zusammen. Durch die mit der Verschuldung verbundenen Margin Calls wird der Zusammenbruch beschleunigt.
  7. Es werden Schuldige gesucht und oft die unter 2. noch als Genies bewunderten als solche identifiziert.
  8. Bei den meisten Beteiligten setzt finanzielle Demenz ein, so dass die gerade geplatzte Blase auch in Zukunft nicht die letzte bleiben wird.

Fazit:

Mir hat das Buch gut gefallen, auch wenn mir die zahlreichen Beispiele schon bekannt waren (u.a. aus Andre Kostolany's 'Die Kunst über Geld nachzudenken' oder aber Peter Lynch's 'Learn to Earn'). Galbraith hat aber einen besonderen Wortwitz, auch wenn ich zugeben muss, dass mir doch des öfteren Worte völlig unbekannt waren. Das mit dem 'Easily read' auf dem Titel konnte ich als Nicht-Englisch-Muttersprachler so nicht ganz bestätigen. D.h. frühs vor der Arbeit war das Verständnis da und Abends nach der Arbeit musste ich die ein oder andere Passage dann doch nochmal lesen.

Wie bereits erwähnt, ist das Buch lediglich 110 kleine Seiten lang. Da ist manches Krypto-Whitepaper länger :-) Die von mir investierten 6,79 € zzgl. 3 € Versand waren eigentlich zu viel, wenn man ehrlich ist. Hat man aber einmal die Chance, es irgendwo auf dem Flohmarkt zu erhaschen, sollte man auf jeden Fall zugreifen. Zur Vervollständigung meiner Privatbibliothek ist es gut geeignet und Galbraith's bekannteres Werk 'The Great Crash 1929' ist auch schon auf dem Weg zu mir.

Abschließend zum Thema Blase noch ein Video, was ich ganz witzig fand. Da interviewt ein Fitness-Experte zwei 'Kryptomillionäre', die es während des Interviews kaum schaffen, mal ne halbe Minute nicht mit ihren Smartphones rumzuspielen. Aber seht selbst:

Samstag, 20. Januar 2018

Robert Half (RHI): Analyse des hochmargigen Zeitarbeitsunternehmens

Robert Half (RHI): Analyse des hochmargigen Zeitarbeitsunternehmens

Im Herbst 2016 hatte ich mich ja bereits einmal mit Zeitarbeitsunternehmen im Allgemeinen und den beiden Unternehmen Manpower und Randstad im Speziellen beschäftigt. Eingestiegen war ich bei keinem der Unternehmen, wobei ich es zumindest kurstechnisch v.a. bei Manpower ein wenig bereue (Kurs damals ca. 71 $, Kurs jetzt ca. 130 $). Kann ja keiner ahnen, dass der Markt dem Unternehmen ein KGV von rund 20 zugesteht innerhalb dieses recht kurzen Zeitraums von etwa 16 Monaten. Aber so ist das nun einmal. Auf jeden Fall habe ich seither auch noch das Unternehmen 'Robert Half' (RHI) auf meiner ToDo-Liste stehen und wollte das mit diesem Beitrag hier einmal näher betrachten.

Zum Unternehmen:

'Robert Half' (RHI) wurde im Jahre 1948 durch den Unternehmer Robert Half (bis 1986 für Geschäfte zuständig, 2001 gestorben) gegründet. Sie gilt als erste Firma, die anderen Unternehmen Mitarbeiter der Buchhaltung temporär gegen Entgelt zur Verfügung stellte. Im Laufe der Jahre wurde das Geschäftsfeld dahingehend erweitert, dass auch in anderen Bereichen, wie z.B. dem Rechtswesen, der allgemeinen Unternehmensführung oder auch der IT-Beratung Mitarbeiter temporär an andere Firmen verliehen wurden.

Dort, wo Manpower, Adecco oder Randstad zwar das komplette Feld, aber v.a. die 'einfachen' Arbeiten bedienen, konzentriert sich RHI meiner Meinung nach eher auf den 'mittleren' bis 'gehobenen' Bereich. Dies soll an dieser Stelle nicht herabwertend klingen, da ich selbst weiß, wie anstrengend 'einfache' Arbeiten sein können, aber es macht eben schon einen Unterschied, ob man jemanden im IT-Bereich, Finanzbereich oder Rechtsberatungsbereich verkauft (inkl. vielfach notwendigem jahrelangen Studium bzw. praktischen Erfahrungen) oder aber jemanden, der Pakete von A nach B transportiert, Teile für Lüftungsanlagen mit einem Hammer zusammenbaut oder Flaschen sortiert. Die letztgenannten Tätigkeiten waren welche, die ich persönlich als Student über eine Zeitarbeitsfirma ausführte und seit einigen Jahren bin ich in der IT-Beratung unterwegs. Von daher weiß ich auch, wie sich die Einkommen (und somit auch die Verdienstmöglichkeiten beteiligter Unternehmen) unterscheiden.

Bei RHI werden die einzelnen Dienstleistungen über separate Tochterfirmen angeboten. So gibt es u.a. Accountemps, Robert Half Finance & Accounting, OfficeTeam, Robert Half Technology , Robert Half Management Resources, Robert Half Legal, The Creative Group und Protiviti. Die Einsatzbereich der Tochterfirmen werden meiner Meinung nach mit Ausnahme von Protiviti aus den Bezeichnungen ersichtlich. Protiviti ist der IT-Beratungsteil und diesen finde ich durch meinen IT-Hintergrund natürlich besonders interessant. Die Bewertungen bei Kununu sehen ganz gut aus.

Im Allgemeinen ist es so, dass die Kunden von Zeitarbeitsunternehmen sowohl temporär, als auch dauerhaft Verstärkung benötigen. Temporär müssen v.a. Belastungsspitzen überbrückt werden (z.B. bei spontanen Großaufträge) bzw. Unterbesetzungen (z.B. bei Krankheiten oder in der Urlaubssaison). Dauerhaft gesehen wollen die Kunden natürlich gute Kandidaten für ausgeschriebene Stellen finden und nutzen Dienstleister wie RHI neben dem eigenen Recruiting als weitere Quelle passender Talente.

Der entscheidende Punkt, mit denen sich Unternehmen innerhalb der Branche voneinander abheben können, ist dabei das effektive und zeitnahe Zusammenspiel von Angebot und Nachfrage. Dieses wird v.a. über IT-Systeme sichergestellt, mit denen sowohl die Nachfrageseite (z.B. durch Auswertung von Stellenanzeigen auf Unternehmenswebseiten) als auch die Angebotsseite (z.B. durch effektive Verwaltung von Kandidatenprofilen) bedient werden kann. D.h. Daten und deren Auswertung spielen hier eine große Rolle. Es kommt glaube ich auch nicht von ungefähr, dass Randstad Ende 2016 Monster gekauft hat oder aber Microsoft LinkedIn.

Chartverlauf:

Wenn man von Anfang an dabei ist, kann man sich über einen netten Kursgewinn freuen. Das dürften aber die wenigsten sein. Die Konkunkturabhängigkeit ist nicht zu übersehen. Man erkennt eindeutig die Auswirkungen der Asienkrise (97/98), die Auswirkungen des Dot-Com-Crashs/11.September (ab 2001) und die Auswirkungen der Finanzkrise (ab 2006) inkl. der nur relativ langsamen Erholung danach. Seit meinem ersten Zeitarbeitsunternehmen-Artikel im August 2016 geht es kurstechnisch gesehen größtenteils bergauf, woran ich leider auch erkenne, dass ich evtl. wieder mal zu spät dran bin mit meiner Detailanalyse.

Unternehmenszahlen:

RHI war überraschenderweise im gesamten Betrachtungszeitraum immer profitabel, selbst in 2009. Der Umsatz ging damals zwar signifikant zurück, Verluste oder negative Cashflows waren aber nicht zu verzeichnen. Die Margen waren/sind konstant hoch. Der Free Cashflow war in den meisten Fällen größer, als die ausgewiesenen Nettogewinne. Die Bilanz sieht sauber aus mit minimaler Finanzverschuldung (damit sind Anleihen, Kredite etc. gemeint) und es wurde durchgängig ein komfortables Finanzpolster gehalten. Der Goodwill ist übersichtlich, woraus ich entnehme, dass RHI - im Gegensatz zu seinen Mitbewerbern - v.a. organisch wächst durch Ausbau und Optimierung des vorhandenen Geschäfts. Die Anzahl ausstehender Aktien reduziert sich über Rückkäufe relativ konstant um 2-4 Mio. pro Jahr und die Dividende wird langsam aber stetig erhöht. Zuletzt wurden 24 cent im Quartal gezahlt, was eine Jahresrendite von etwas unter 2 % ergibt. Die Ausschüttungsquote zwischen 30 und 40 % lässt da noch genügend Spielraum nach oben.

Schaut man sich die Bewertungskennzahlen an, so sind sie historisch gesehen leicht unterbewertet unterwegs, auch wenn sie mit einem KGV von über 20 bzw. einem EV/FCF von 14 alles andere als preiswert sind. Einen aktuellen Blick auf die genannten Wettbewerber macht sicherlich Sinn, wobei ich hier einfach einmal die jeweiligen TTM-Zahlen von Gurufocus genutzt habe:

An diesen Zahlen kann man gut erkennen, dass RHI immer noch das profitabelste Unternehmen dieser Gruppe ist und dass die Bewertungskennzahlen gar nicht so weit auseinander liegen. Bemerkenswert finde ich, dass es beim EV/FCF am besten abschneidet.

Was gefällt mir an RHI:

  1. Es ist ein durchgehend profitables Unternehmen. Auch in Krisenzeiten wurden keine Verluste gemacht.
  2. Vor allem organisches Wachstum durch kontinuierliche Verbesserung der bestehenden IT-Infrastruktur.
  3. Im Vergleich zum Wettbewerb haben sie wesentlich höhere Margen.
  4. Annehmbare Dividendenrendite inkl. gleichmäßigen Erhöhungen und guter Ausschüttungsquote machen das Unternehmen evtl. auch für Dividend Growth-Investoren interessant.
  5. Es ist aktuell nur eine geringe Belastung durch Optionen und Restricted Stock Units zu erwarten. Ende 2016 gab es keine ausstehenden Optionen (ungewöhnlich für amerikanische Unternehmen) und nur rund 1.2 Mio. ausstehende Restricted Stock Units mit einem Ausübungspreis von etwa 44 $.
  6. Extrem geringe Verschuldung, die auch noch mehr als vollständig von den Cashreserven gedeckt ist.
  7. Der Free Cashflow, der ja für Wachstum, Schuldenabbau (bei RHI nicht notwendig) und Ausschüttung an die Aktionäre genutzt werden kann, ist größtenteils höher, als die ausgewiesenen Nettogewinne.
  8. In den vergangenen Jahren zahlte RHI durchschnittlich 35 % Steuern. Dies lag auch daran, dass rund 80 % der Umsätze in den USA generiert werden. Durch Trumps Steuerreform gehen sie jetzt von einer zukünftigen effektiven Belastung von 26-28 % aus, was dann natürlich die Gewinne und Cashflows ab 2018 positiv beeinflussen dürfte. Ende des Jahres haben sie in diesem Zusammenhang allerdings auch schon mal darauf hingewiesen, dass sie in Q4 eine einmalige und außerplanmäßige Belastung von etwa 34-38 Mio. $ erwarten als nicht zahlungswirksame Ausgabe. Hier geht es um eine Neubewertung der Tax Assets, wenn ich es richtig verstanden habe.
  9. Auf EV/FCF-Basis sind sie das preiswerteste Unternehmen der Peer Group. Allerdings muss man zugeben, dass ein Wert von rund 14 kein wirkliches Schnäppchen ist (siehe z.B. Juniper Networks im Vergleich dazu, deren Wert nur halb so groß ist).
  10. Ist in einer eher 'langweiligen' und weniger kapitalintensiven Branche beheimatet.
  11. Scheint mir auch etwas unteranalysiert zu sein. Es gibt aber schlimmeres, als unter dem Radar zu fliegen.

Was gefällt mir nicht an RHI:

  1. Sind recht stark von der Konjunktur abhängig. D.h. beim nächsten Abschwung dürften die Geschäfte ähnlich stark wegbrechen, wie schon in 2009, als der Umsatz ja auch um knapp 40 % zurückging.
  2. Sind in einem hart umkämpften Markt unterwegs, in dem auch viele kleine und lokale Unternehmen beheimatet sind. Um auch weiterhin die Margen halten zu können, sind kontinuierlich Ausgaben zur weiteren Optimierung der IT-Systeme und Abläufe notwendig.
  3. Je höher die Beschäftigungsrate ist, desto schwieriger wird es, 'Nachwuchs' zu finden - v.a. in den Bereichen, in denen RHI unterwegs ist.
  4. Die Insiderbeteiligung ist überschaubar. Der CEO hat nur etwa 1.2 Mio. Anteile.
  5. Die Bewertungskennzahlen sind für ein Unternehmen mit so geringem Wachstum bzw. teilweise Stagnation eigentlich zu hoch.

Versuch einer Bewertung von RHI:

Bei RHI würde ich einmal 3 Szenarien ansetzen. In Szenario 1 würden die Geschäfte leicht zurückgehen. Nicht so stark, wie in 2009, aber dennoch merklich 5 % pro Jahr für die nächsten 4 Jahre. Die FCF-Marge würde ich hier auch niedriger ansetzen und die Aktienrückkäufe mit 1 Mio. pro Jahr. Im zweiten Szenario würde ich ein geringes Wachstum, eine etwas über dem langjährigen FCF-Margenschnitt liegenden Wert (wegen der Steuerreform) und Aktienrückkäufe von 2 Mio. pro Jahr annehmen. Im dritten Szenario hätte ich ein etwas stärkeres Wachstum, eine überdurchschnittliche FCF-Marge und Aktienrückkäufe von 3 Mio. pro Jahr. Mit entsprechenden Gewichtungen würde sich ein Wert ergeben, der in etwa dem aktuellen Kurs entspricht:

Fazit:

Robert Half ist ein Unternehmen, welches mir sehr gut gefällt. Die operativen Zahlen und die Bilanz sehen sehr gut aus. Was mir nicht gefällt ist die Bewertung, die besser bzw. günstiger sein könnte. Das mit der zu hohen Bewertung betrifft aber leider nun einmal fast alle Unternehmen der Branche und eigentlich auch des Gesamtmarktes. Bei RHI macht es sicherlich Sinn, die weitere Entwicklung zu verfolgen und auf einen guten Einstiegszeitpunkt zu warten. Mal schauen, wie die Jahreszahlen vom Markt aufgenommen werden, wenn diese in etwa einem Monat öffentlich werden. Evtl. ergibt sich ja dann schon die Möglichkeit. Zusätzlich macht es wahrscheinlich Sinn, auch noch einmal einen Blick auf den deutschen Markt zu werfen in Form von Amadeus FIRe. Deren Margen und Bewertungen sind auf den ersten Blick mit denen von RHI vergleichbar, sie schütten aber fast den gesamten Gewinn immer als Dividende aus und dürften natürlich weniger stark von der Steuerreform in den USA profitieren, wie RHI.

Wichtiger Hinweis:

Die Zahlen wurden von mir selbst zusammengetragen und können Fehler enthalten. Für die Richtigkeit wird keine Gewähr übernommen. Dieser Artikel stellt nur eine Meinungsäußerung dar, aber keine Aufforderung zum Handeln in irgendeiner Art und Weise. Sollte sich jemand entschließen, in das genannte Wertpapier zu investieren, so sollte derjenige bzw. diejenige selbst entsprechende Nachforschungen und Überlegungen anstellen.